退市新规将公开征求意见多元退市制度促优胜劣汰

2020-12-03

新闻来源: 全联并购公会

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随着近期监管层的频频表态，新一轮的全市场退市制度改革方向逐渐明朗，规则有望近期落地。

第一财经记者从接近监管部门人士处获悉，退市新规将吸收借鉴科创板、创业板试点退市改革经验，优化退市标准和程序，拓宽多元退出渠道，预计近期会推出并对外征求意见。

就在11月19日，证监会上市公司监管部副主任孙念瑞在“2020上市公司高质量发展论坛”上表示，证监会将优化退市标准，把单一连续亏损退市指标改为组合类财务退市指标，总体思路是不再简单考察企业盈利性，而是同时注重持续经营能力，退市的指向性也将更符合注册制要求。

11月28日，证监会副主席阎庆民也公开讲话称，要健全常态化退市机制，实现“退得下”、“退得稳”。提高我国退市机制的适应性，也要通过重组一批、重整一批、退市一批，拓宽多元化退出渠道。同时，对于严重财务造假的“害群之马”、丧失持续经营能力的“空壳僵尸”，增强退市刚性，决不允许“久拖不退”。

“退市制度改革必须与注册制改革相匹配，注册制的多元化、多通道的IPO标准，需要多元化、多通道退市制度与之相配套。退市制度改革的大方向也是市场化，比如‘1元退市’标准、‘市值退市’标准，提高投资者风险意识，让投资者用脚投票。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新对第一财经表示，新的退市制度改革，除了优化指标体系之外，更需要强化信息披露监管，让造假得到彻底遏制，退市制度才能有效、高效实施。

在中泰证券首席经济学家李迅雷看来，退市要求简单明了、程序简化，有利于促进退市，促进市场优胜劣汰，以及促进资本市场的规范化，对A股市场有着深远意义。一方面可以让指数成份股更加优质，促进指数上涨；另一方面，可以矫正估值体系，防止劣币驱逐良币。

汲取科创板、创业板退市改革经验

注册制试点被提出来之后，退市制度同时也被提升到一个重要的地位。尤其是今年，退市制度成为一大改革的重点。

在近两个月的时间，中央层面多次提及健全上市公司退市机制。11月2日，中央全面深化改革委员会第十六次会议审议通过《健全上市公司退市机制实施方案》，方案指出，健全上市公司退市机制，依法从严打击证券违法活动，是全面深化资本市场改革的重要制度安排。

11月3日，在《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》中也提出，全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高直接融资比重。

11月10日，证监会召开贯彻落实《国务院关于进一步提高上市公司质量的意见》动员部署会，会上提出，畅通“出口关”，抓好退市制度改革落地实施。

在全面推行注册制的改革背景之下，新一轮的全面退市制度改革也有了可借鉴的方向。第一财经记者获悉，退市新规将吸收借鉴科创板、创业板试点退市改革经验。

在2019年设立科创板并试点注册制改革和2020年创业板注册制改革中，证监会对对退市制度作出了两大重点安排，一是完善退市标准。包括多维度刻画丧失持续经营能力的主业“空心化”企业的基本特征，引入“扣非净利润为负且营业收入低于一个亿”的退市指标，取代以往单一的连续亏损退市指标；增加市值退市指标、信息披露或规范运作存在重大缺陷退市指标；保留了非标审计意见、交易类退市指标等。

二是优化退市程序。取消暂停上市和恢复上市程序，对应当退市的企业直接终止上市，避免重大违法类、主业“空心化”的企业长期滞留市场，扰乱市场预期和定价机制；压缩退市时间，触及财务类退市指标的公司，第一年实施退市风险警示，第二年仍然触及将直接退市。较现行“三连亏暂停、四连亏退市”标准相比，时间大幅缩短。

“整个A股市场的退市制度改革应该向科创板、创业板看齐。”董登新分析称，传统的单一盈利指标退市标准已无法适应注册制的需要，组合类财务退市指标能够更精准、科学地判断一家公司是否应该退市。

他同时称，科创板和创业板的退市制度改革中，最重大的成果是废除暂停上市、恢复上市环节，终结了炒壳、赌壳、保壳游戏，让空壳企业和僵尸企业无处藏身，只有退市一条路；相对应的，投资者风险意识也大幅提升，学会主动用脚投票，较大的提高了退市效率，缩短退市周期。

“过去在退市制度上存有较多障碍，比如，ST股票保壳戏法、地方政府要扶贫的项目尽可能不让它退市，但实际上没有起到保护投资者利益的作用，这次的退市制度改革简化程序，让将死上市公司不再有恢复上市的侥幸心理，有利于促进市场的优胜劣汰。”李迅雷对第一财经记者称。

拓宽退市渠道与加强投资者保护

在借鉴科创板、创业板试点退市改革经验之外，新的退市制度还可以从哪些方面进行完善，或者需要哪些配套政策？

董登新认为，退市制度的有效实施，需要一个前提条件，就是监管必须到位，尤其是信息披露监管要有足够的威慑力，让上市公司不敢造假，那么真实、高质量的信息披露能够有效的引导投资者作出正确决策，提高投资者风险意识，并主动用脚投票，可以有效发挥市场化退市标准的作用，比如“1元退市标准”、“市值退市标准”。

除了退市严格监管外，还要尝试多元化的退出渠道。据第一财经记者了解，完善破产重整等制度也是监管层推动多元化退市的一个方向——除了让触发退市指标的公司退市外，还可以通过让问题资产退市，实现上市公司质量的提升。

证监会近期明确提出，交易所要切实承担主体责任，各派出机构与地方政府加强协作，坚决打击各类恶意规避退市行为，严肃处置通过煽动缠访闹访等方式对抗监管的行为；拓宽多元化退出渠道，充分调动相关方面和地方积极性，重点推动重整一批、重组一批、主动退一批，促进存量上市公司风险有序出清。

阎庆民在11月28日的讲话中表示，前些年，我国资本市场尚处于发展初期，各方面认识不统一，退市机制不健全。2001-2018年，年均退市公司仅6家，年均退市率0.36%；而美股达4%，是我国的10倍。其退市比较顺畅，有两个重要原因：一是退出渠道多元，强制退市只占市场退出的5%，通过私有化、重组等其他方式退出占95%；二是集团诉讼等司法救济机制比较健全，能够有效保护投资者合法权益。

“落实新《证券法》，推动投保机构代表人诉讼制度尽快通过典型个案落地，实现市场出清与保护投资者的双重目标。”阎庆民称。

李迅雷也表示，在配套制度方面，需要加强投资者保护，“对于退市之前存在争议、有仲裁等损害投资者利益的情况，该赔偿的要赔偿，投资者保护基金的钱需要充分利用起来”。

另外，李迅雷认为，退市配套制度中还需加强事前的风险提示，上市公司要做到充分披露信息，让投资者能够较早认识到相关公司可能存在退市的风险，以避免突发性的退市让投资者措手不及。

影响A股市场几何？

中国资本市场30年来，截至今年11月30日，A股上市公司数量共有4087家，退市公司数量仅为125家。那么，若新的退市制度推出的话，A股市场的退市情况会有多大改观，对整个股市影响几何？

“目前A股市场正在经历注册制改革下的快速扩容，那么退市公司的数量也会大幅增长，按照目前的趋势，在新退市制度下，预计一年退市三五十家公司应该是一种常态化的现象。”董登新对第一财经记者称。

他同时称，新的退市制度可能会带来大进大出的效果，也就说，若A股市场将来每年IPO数量在300家~500家左右的话，那么一年退市（包括主动退市和强制退市）的数量应该保持在100家左右才算相匹配，最少不应该少于三五十家。

“以此来看，将来资本市场应该会掀起并购和私有化的浪潮。退市的整体规模中，通过并购退市和私有化退市的数量差不多占到退市总数的一半，强制退市的数量可能也会基本上占到一半。而在强制退市中，因‘1元退市标准’退市的公司数量可能占到一半。”董登新预计。

除了退市公司数量将增加之外，李迅雷认为，新一轮退市制度的改革，将给A股市场带来深远的影响。

他以美国股市举例称，美国股市表现较好的一个原因在于，它是建立在大量公司淘汰的基础上，基本上从1980年到现在退市了1.8万家左右，剩下5000多家，指数成份股则是优中选优，这样的话，指数上涨则较为明显。

另一方面，李迅雷认为，退市制度完善之后，退市率得到提高，A股市场游戏规则发生变化，有利于估值结构的完善，矫正估值体系。

“科学的估值体系，应该是给股市中确定性强的公司更高的溢价，比如每股盈利可预期、主营业务突出、未来业绩相对有保障等这些公司的估值水平应该相对高一些，对那些主营业务变幻莫测、经常进行并购重组、主营业务多元化等存不确定性的公司可以进行折价。”李迅雷具体分析称。

阎庆民也表示，上市公司有进有出、优胜劣汰，才能“流水不腐、户枢不蠹”；“只进不出”将扭曲市场估值体系，导致逆向选择、劣币驱逐良币。

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